¿Cuál es la relación entre la Alemania de Weimar y el Wall St. de finales de los 90? En apariencia, ¿qué podría ser más diferente? Los auges bursátiles son el mejor de los tiempos, mientras que la hiperinflación es una pesadilla.
En un ensayo anterior, presenté un análisis que mostraba que el mercado alcista a largo plazo de acciones y bonos que comenzó a principios de los años 80 era una forma de inflación. A diferencia del período inflacionario de los años 70, los ajustes de precios a la expansión monetaria se produjeron principalmente en los activos financieros, y no en los bienes de consumo. Aquí se establecerán paralelismos entre nuestra reciente manía bursátil y las inflaciones galopantes que pueden provocar la destrucción total del sistema monetario de una nación.
Hiperinflación
El movimiento ascendente de los precios que llamamos «inflación» es el resultado de una mayor cantidad de dinero en circulación. La fuente de este proceso de expansión es el sistema bancario: bajo el sistema fraudulento del dinero fiduciario y la banca central, el banco central puede crear reservas comprando activos y pagándolos con dinero creado de la nada. Los bancos comerciales tienen la capacidad de emitir nuevo dinero, piramidando sobre la base de las reservas del banco central en una proporción hasta cierto límite impuesto por la normativa bancaria.
La hiperinflación es una inflación que ha superado los límites de la cortesía. Si no se detiene, la hiperinflación provocará un rechazo total de la moneda ofensiva como dinero. En una inflación crónica pero contenida, el dinero se deprecia a un ritmo más lento y estable, mientras que en la hiperinflación el descenso es muy variable e imprevisible. La medición exacta de la tasa de inflación es difícil porque el cálculo de los índices de precios supone que se está midiendo algo bastante estable. Pero en episodios históricos se han registrado tasas anuales de miles a millones de euros.
La experiencia de Serbia alcanzó extremos cuantitativos desconocidos en otros lugares. En Serbia, en 1992, el banco nacional emitió billetes únicos de 500.000 millones de dinares serbios. Un periodista económico recuerda:
los ciudadanos de Yugoslavia estaban en una constante carrera contra el tiempo, comprando todo lo que podían, dondequiera que hubiera algo que comprar. Los precios aumentaban a un ritmo del 2% por hora o del 64% por día. En 1993, la hiperinflación alcanzó la cifra récord de 400.000 billones de euros. En octubre de ese año, 600 gramos de carne de cerdo costaban 26 dinares, y la misma cantidad costaba 21 mil millones de dinares tres meses después.
¿Por qué algunos períodos de inflación hacen metástasis en la hiperinflación y otros no? Un banco central puede proponerse generar un estado permanente de inflación como cuestión de política. Pero sólo pueden ir hasta cierto punto por este camino antes de llegar a una bifurcación: un camino es salvar su sistema monetario, el otro es destruirlo. Para salvar el sistema, deben detener las prensas de impresión y permitir que la economía sufra el dolor de deshacer las distorsiones creadas por la inflación anterior. Si el banco central opta por perseverar en su inflación, se desatará la hiperinflación.
¿Por qué debe producirse esta elección? ¿Por qué un banco central no puede inflar para siempre? ¿Qué nos detendrá antes de que lleguemos al punto del café Starbucks de un millón de dólares?
Podemos imaginar que el poder adquisitivo del dinero se reduzca continuamente sin que desaparezca del todo, y que los precios suban continuamente sin que sea imposible obtener productos básicos a cambio de billetes. Con el tiempo, esto llevaría a una situación en la que incluso las transacciones al por menor se harían en términos de millones y miles de millones e incluso cifras más altas; pero el sistema monetario en sí mismo se mantendría. (Teoría del dinero y del crédito II.13.25).
Junto con esto está la necesidad de emitir nuevas denominaciones de billetes con un cero extra (hasta que se queden sin presidentes muertos que incluir en los billetes). Una medida más drástica es recalibrar el sistema monetario por completo, cambiando los antiguos billetes de, por ejemplo, 10.000 por nuevos billetes de un «nuevo dólar» o como se llame la moneda.
La necesidad de la inestabilidad final de la inflación puede explicarse observando cómo cambia la demanda de dinero en un periodo de inflación. Por demanda de dinero, nos referimos a la decisión de los consumidores de cuánto dinero en efectivo deciden tener para sus necesidades de gasto. Mises: «El servicio que presta el dinero consiste en ser la mercancía que se puede vender en las mejores condiciones. Manteniendo el dinero en su cartera todo el mundo está capacitado para comprar de la manera más conveniente cualquier mercancía que pueda querer un día».
Cada persona decide la cantidad de efectivo que posee, no en función del número de dólares u otras unidades, sino en función de la cantidad de poder adquisitivo que cree que va a necesitar. La cantidad que una persona tiene depende de su estimación de cuál será el poder adquisitivo de cada unidad de dinero en el momento en que la gaste. Este momento puede ser pronto, o mucho más tarde, incluso años en el futuro.
Cualquiera que espere la inflación podría revisar sus planes de tenencia de efectivo para compensar de una de estas dos maneras. Podrían acumular más unidades de dinero para mantener su poder adquisitivo total a pesar de la pérdida de poder adquisitivo de cada unidad; o podrían cambiar sus planes de gasto gastando el dinero que tienen antes, mientras su valor es mayor, en lugar de más tarde, cuando valdrá menos.
La inflación puede continuar durante algún tiempo, incluso a una tasa bastante alta, si el público decide aumentar su demanda de dinero a medida que cada unidad vale cada vez menos. La gente estará más dispuesta a hacerlo si piensa que la inflación es temporal, que los precios volverán tarde o temprano a la «normalidad» o al menos dejarán de subir. Cada año se necesitan mayores cantidades de dinero para que productores y consumidores realicen (aproximadamente) el mismo volumen de transacciones a precios más altos. Puede que la economía crezca a cierto ritmo, pero suponemos que los precios aumentan aún más rápido. Si este proceso pudiera continuar para siempre, la inflación seguiría siendo un problema crónico pero no llegaría a una crisis.
Una vez más, acudimos a von Mises para que nos diga que antes de llegar al punto de los diez mil millones de dólares de café doble con leche, una masa crucial de personas comprenderá que el proceso de envilecimiento no tiene fin. Ven que la inflación no es una aflicción temporal que se curará; que los precios nunca volverán a bajar; que la tasa de inflación no disminuirá; que el dinero que no se gaste ahora sólo comprará menos en el futuro. Entonces, está en marcha una apostasía monetaria.
Primero unos pocos, luego muchos individuos rechazan el medio de cambio cambiando todo su efectivo por bienes. A medida que aumenta el pánico, todo el mundo busca frenéticamente cualquier tipo de bien para cambiarlo por la gran cantidad de dinero que había creído necesario tener durante la fase anterior de la inflación. El final cataclísmico de la hiperinflación es el intento de casi todo el mundo al mismo tiempo de cambiar el dinero por bienes antes de que su poder adquisitivo haya desaparecido por completo.
Mises ha proporcionado una descripción de este proceso:
... un dinero que se deprecia continuamente se vuelve inútil incluso para las transacciones en efectivo. Todo el mundo intenta minimizar sus reservas de efectivo, que son una fuente de pérdidas continuas. El dinero que entra se gasta lo más rápidamente posible, y en las compras que se realizan para obtener bienes con un valor estable en lugar del dinero que se deprecia se acuerdan precios aún más altos de lo que sería acorde con las condiciones del mercado en ese momento;
El colapso monetario de la Alemania de Weimar es quizás el episodio más infame de la inflación enloquecida. En la Alemania de 1923, los precios subían por horas. Los asalariados perdían poder adquisitivo porque los precios de los bienes subían más rápido de lo que podían ajustarse sus ingresos. Melchior Palyi, un profesor universitario que vio cómo su sueldo pasaba de 10.000 marcos al mes a 10 millones pagados dos veces al día en menos de dos años, cuenta que otro profesor le preguntó al salir de sus oficinas: «"¿Vas a coger el tranvía? Sí", le dije. "Démonos prisa. El precio del billete subirá a las 6 de la tarde. Puede que no podamos pagarlo"».1
El dinero fíat deriva su poder adquisitivo enteramente de su aceptabilidad como medio de intercambio. Cuando la ilusión se rompe, deja de ser dinero. Pero no todos los individuos llegan al punto de escepticismo en el mismo momento. Inicialmente, los individuos más previsores tratan de escapar del papel y compran bienes más sólidos, como lingotes de oro, tierras, propiedades u otros bienes duraderos. Más adelante, los bienes sólidos y duraderos ya no se ofrecen a la venta en (los antiguos) términos monetarios a ningún precio. Se buscan sucesivamente bienes de menor calidad para el intercambio monetario.
Casi al final, cuando la mayoría de la población abandona su fe en el dinero fiduciario, cualquier bien servirá con tal de que se pueda comprar con lo que entonces es un dinero casi sin valor. Una vez que casi todo el mundo cree que el poder adquisitivo del dinero se ha extinguido o se extinguirá pronto por completo, el dinero ya no sirve como medio de intercambio.
... cuando el dinero pierde poder adquisitivo de un día para otro, su retención implica una pérdida. Por lo tanto, quien obtiene dinero lo gasta inmediatamente, incluso comprando algo para lo que no tiene ningún uso presente y tal vez ni siquiera futuro. En los últimos días de la inflación, los empleados recibían su paga diariamente. En seguida se lo entregaban a sus esposas y éstas se apresuraban a gastarlo lo antes posible comprando de cualquier manera. Nadie quería retener el dinero, todo el mundo lo tiraba como una brasa. (Mises, La gran inflación alemana)
Gary North cuenta la historia de una ciudadana alemana que se dio cuenta demasiado tarde de que su dinero iba a perder su valor: « ... los bienes verdaderamente comercializables habían desaparecido. Se estaban acaparando. Todo lo que encontró fue un gran inventario de sábanas. Las compró a finales de 1923».
Al final de este proceso, con el sistema monetario completamente destruido, el intercambio vuelve a ser un sistema de trueque. Si se dispone de algún dinero alternativo, como monedas de oro o alguna moneda extranjera estable, la alternativa puede entrar en circulación para sustituir a la moneda rechazada.
Manías de activos como hiperinflación
Abundan las historias sobre la locura que recordamos como la manía bursátil de los años 90. El escritor financiero William Fleckenstein publicó una serie ocasional de artículos titulada The Mania Chronicles, con una pequeña muestra de las historias más atroces que pasaron por sus manos. Muchos comentaristas atribuyen las historias de absurdos cada vez mayores a la «exuberancia irracional» u otras formas de psicosis de masas. Cuando la burbuja bursátil se considera una forma de hiperinflación, estos comportamientos, por lo demás erráticos, pueden verse también como una respuesta de los agentes económicos a la rápida depreciación del dinero.
Aunque el aumento de la cantidad de dinero se traduce en un aumento de los precios de algo, no todos los precios suben en la misma proporción. Si el dinero se crea y se gasta principalmente en acciones y bonos, se producirá un mercado alcista. Este mercado alcista podría describirse como «inflación de activos financieros». Sin embargo, durante los años 90, un periodo de inflación galopante de los activos financieros, la mayoría de los analistas creían que «no había inflación» porque no se reflejaba en el IPC.2
Decir que los precios están subiendo y que el poder adquisitivo del dinero está bajando son formas equivalentes de ver el mismo proceso. Cuanto más suben los precios, menos bienes puede comprar una sola unidad de dinero (por ejemplo, un dólar). Durante un mercado alcista de activos financieros, el poder adquisitivo del dinero disminuye con respecto a las acciones y los bonos: de un año (o incluso de un mes) al siguiente, un inversor puede comprar menos acciones con la misma cantidad de dinero.
Los analistas que atribuyen la burbuja bursátil a la histeria colectiva se fijan únicamente en los precios de los activos en relación con los beneficios de las empresas, dando por sentado que el poder adquisitivo del propio dinero es razonablemente estable. Los inversores cometen este error al centrarse en los precios nominales de sus acciones. Si observaran el mercado como una medida de la rapidez con la que su dinero pierde valor, no se apresurarían a asumir que las relaciones de precios entre los activos y los bienes se mantendrían estables, o mejorarían a su favor. Tal vez, en cambio, los precios de otros bienes se ajustarían al alza para ponerse a la altura de las acciones.
Si consideramos la burbuja bursátil como una ruptura monetaria, surgen muchas similitudes con los periodos hiperinflacionarios. Cuando los precios de las acciones suben un 50% o más al año, se podría decir igualmente que el poder adquisitivo del dinero con respecto a las acciones está cayendo en esa cantidad. El ritmo de depreciación del dinero durante esta época fue bastante elevado. El índice NASDAQ se revalorizó alrededor de un 500% en un periodo de dos años antes de su máximo en el año 2000. Esta tasa se llamaría hiperinflación cuando se experimenta en los precios de los bienes.
Las compras de pánico tienen lugar en caso de hiperinflación cuando se extiende la creencia de que el dinero perderá su valor rápidamente. La compra de acciones por pánico que se produjo a finales de los años 90 se basaba en la opinión de que habría una depreciación continua del dólar en relación con las acciones, por lo que era preferible cambiar dólares por acciones en el presente, en lugar de esperar al futuro, cuando un dólar compraría aún menos acciones.
El aumento de las ofertas de acciones de calidad cada vez más baja puede considerarse como una huida hacia activos de calidad cada vez más baja, de forma parecida a la huida del dinero en efectivo hacia bienes de calidad cada vez más baja que se produce en una hiperinflación. En el punto álgido de la burbuja, todo el mundo creía que el poder adquisitivo del dinero seguiría depreciándose (en relación con las acciones), hasta que casi no valiera nada (como medio de compra de estos activos). Las OPV de las punto com y las sartenes tienen más que un poco en común.
El resultado final de una inflación incesante es el rechazo del dinero como medio de intercambio y la reversión al trueque. Durante la fase final de la burbuja bursátil se produjo un rechazo parcial del dinero como medio de intercambio y una reversión a un sistema de trueque (basado en las acciones). En el área de San Francisco, entre 1998 y 2000, era imposible comprar ciertos tipos de bienes y servicios a cambio de dinero. Una empresa no podía alquilar bienes inmuebles comerciales, contratar abogados corporativos, contratar reclutadores de personal o contratar empleados a cambio de dinero como tal. La venta de estos servicios sólo podía completarse con opciones sobre acciones como parte del trato. En Palo Alto se vendían casas por ofertas que consistían en dinero en efectivo más opciones sobre acciones. El dinero por sí solo ya no tenía poder adquisitivo para estos bienes y servicios.
En su análisis del cuento de Thomas Mann «Disorder and Early Sorrow», el literato Paul Cantor se centra en las distorsiones de la vida cotidiana bajo la hiperinflación. Cantor escribe,
Como muestra [Mann], la inflación carcome algo más que el bolsillo de la gente; cambia fundamentalmente la forma en que ven el mundo, debilitando en última instancia incluso su sentido de la realidad. En resumen, Mann sugiere una conexión entre la hiperinflación y lo que suele llamarse hiperrealidad.
Si la modernidad se caracteriza por la pérdida del sentido de lo real, este hecho está relacionado con lo que ha ocurrido con el dinero en el siglo XX. Todo amenaza con convertirse en irreal cuando el dinero deja de ser real.
El uso que hace Cantor del término hiperrealidad capta perfectamente la desorientación del paisaje de los 90. En el momento álgido del boom, parecía que todo el mundo se hacía rico, y lo mejor de todo era lo fácil que resultaba. Sólo hacía falta una idea tonta para conseguir una financiación millonaria para una empresa punto com. Unos meses más tarde, la empresa en ciernes podía venderse en el mercado de la oferta pública inicial por una suma alucinante. ¿No es un empresario? No importaba: incluso los empleados de base de grandes empresas como Cisco se hacían millonarios de forma rutinaria a través de la concesión de opciones sobre acciones de la empresa.
Los clubes de inversión formados por abuelas del medio oeste ganaban más del 30% anual en sus carteras, lo suficiente (compuesto por unos años más) para que toda la clase media de Estados Unidos se jubilara con sólo unos años más de rendimientos compuestos (y dejara grandes herencias). Todo el mundo podría hacerse rico si dejara su trabajo y especulara con las acciones.
Considere algunas de las absurdas creencias que estaban vigentes en ese momento: el beneficio no importa a las empresas, sólo los «globos oculares». Las empresas con un sitio web pero sin un plan claro valían más que los gigantes industriales establecidos. Las acciones de empresas sin beneficios, ni siquiera flujos de caja, podían valer cualquier cosa. En esta vasta celebración del envilecimiento monetario, a los que estaban algo anclados en la realidad les parecía que el mundo se estaba volviendo loco. Como observó sarcásticamente Bill Bonner, se puso «de moda que los delirantes se refieran a sus compañeros lunáticos como los que «lo entienden» y que desestimen a todos los demás».3
Conclusión
El dinero, que da a los agentes económicos la posibilidad de comparar alternativas en unidades de una misma medida, hace posible que una economía desarrolle un acuerdo productivo mucho más sofisticado que el que sería posible con el simple trueque. El análisis de Mises sobre la economía de mercado hizo hincapié en el proceso de cálculo que realizan los empresarios antes de realizar inversiones con un horizonte temporal largo. El cálculo, en términos de Mises, significa el proceso de comparar inversiones alternativas o decisiones de consumo en términos de un único número. Este número se expresa en unidades monetarias.
El intercambio directo de bienes de consumo y de bienes de producción estrechamente relacionados es, por supuesto, posible; existe hoy y lo hizo en el pasado. Sin embargo, el intercambio de bienes de un orden más remoto presupone el uso del dinero. El concepto de mercado como esencia de la coordinación de todos los elementos de la demanda y la oferta, del que depende y debe depender la teoría moderna, es impensable sin el uso del dinero. Sólo con el uso del dinero es posible comparar la utilidad marginal de los bienes en todos los empleos alternativos. Sólo donde existe el dinero podemos analizar claramente la diferencia de valor entre los bienes presentes y futuros. Sólo dentro de una economía monetaria puede comprenderse esta diferencia de valor en abstracto y separarse de los cambios en la valoración de los bienes económicos concretos individuales. (Mises, La posición del dinero entre los bienes económicos)
Mises nos advierte que la inflación «desintegra todos los asuntos monetarios y trastorna el cálculo económico». Incluso una inflación moderada dificulta la actividad económica productiva debido a las distorsiones de los precios relativos. La inflación perturba este proceso de cálculo porque los rápidos cambios en el poder adquisitivo del dinero hacen imposible la comparación entre los bienes presentes y futuros. La hiperinflación hace casi imposible incluso la comparación entre dos bienes presentes porque los precios y, por tanto, las relaciones de precios fluctúan con gran rapidez. Y en las etapas finales, la capacidad del dinero para servir como unidad de cálculo se destruye cuando el dinero es rechazado.
Los críticos del comportamiento de los inversores durante los pánicos bursátiles se centran en la sobrevaloración de las acciones en relación con la capacidad de ganancia de las empresas. Los inversores de los años 90 fueron culpables de irracionalidad si nos fijamos únicamente en la expansión de las relaciones de precios entre los activos financieros y los bienes de consumo que se estaba produciendo. Pero entendida como una respuesta de pánico al caos de cálculo introducido por una unidad monetaria que se deprecia rápidamente, podemos ver a los compradores de acciones de los 90 en el mismo barco que los alemanes de la era de Weimar, tratando de gastar un dinero que rápidamente pierde su valor.
Mientras que la locura monetaria de los años 90 nos dio la hiperinflación de las acciones, durante los últimos años los efectos de la impresión de dinero se han visto más en el mercado de la vivienda. Al igual que la burbuja bursátil trastornó los precios relativos entre los activos financieros y los bienes de consumo, la inflación de la vivienda está llevando los precios de las casas a niveles insostenibles en relación con los salarios y los precios. En parte por artificio, en parte por suerte, los efectos de una imprenta sobrecalentada no se han dejado sentir de lleno en los salarios y los bienes de consumo. Pero Al y su banda de falsificadores de la Fed se están quedando rápidamente sin clases de activos lo suficientemente grandes como para absorber la avalancha de billetes verdes sin desencadenar una inflación visible. Si los dólares comienzan a fluir hacia los bienes y los salarios, entonces Weimar, y no Wall St. será el próximo destino.
Publicado originalmente el 21 de septiembre de 2004.
